O Ethereum   vive, hoje, a transição tecnológica mais importante desde sua criação, em 2014-2015: a implantação do método de consenso Proof-of-Stake. Veremos, a seguir, como essa mudança afeta o valor gerado pela plataforma para seus usuários e a retenção de parte desse valor pelos validadores da rede.

A plataforma operou, até recentemente, apenas com o sistema Proof-of-Work. Isso significa que, para incluir transações no registro, dependia da dedicação de processadores à mineração - tarefa que remunera os mineradores proporcionalmente ao poder computacional empenhado.

Assim, toda receita dos validadores era gerada pelo emprego de equipamentos especializados, enquanto o token ETH, per se, não garantia qualquer direito sobre essas rendas. Isso significa que, ao contrário dos processadores, o Ether não podia ser valorado pela metodologia mais utilizada pelos analistas financeiros: a projeção de fluxos de caixa descontados.

Esta metodologia propõe que o valor de um ativo é dado pela soma das receitas que serão geradas para seu detentor, descontadas ao custo de oportunidade. Um apartamento, por exemplo, vale o equivalente aos aluguéis que se poderão cobrar nos próximos anos, ponderados à taxa básica de juros ou a outra taxa que represente outras alternativas de investimento.

Esse método nos daria o valor dos processadores usados pelos mineradores em função das receitas e custos esperados com a mineração. Ou seja, dos ganhos com taxas de transação e com a emissão de novos tokens após subtraídos os aportes necessários para comprar, instalar e manter os equipamentos.

Por outro lado, o valor do Ether não era estimável pela projeção de fluxos de caixa - simplesmente porque o token não gerava qualquer fluxo de caixa. É verdade que outras metodologias eram e continuarão sendo aplicáveis, mas limitadas por uma série de fatores que analisamos a seguir.

 

Métodos para estimar o valor do Ethereum 

O primeiro método, tradicionalmente aplicado a commodities, nos dá o valor do ativo pelos custos de produção. Supõe que, forçados ao equilíbrio entre oferta e demanda, no longo prazo os mineradores são obrigados a vender seus tokens ao custo de produção - para estimar os custos, tem-se aqui um bom cálculo.

O problema é que, para estimar esses custos, precisaríamos conhecer os gastos com eletricidade, mão de obra e infraestrutura dos mineradores, o que, por sua vez, exigiria conhecer sua distribuição geográfica, os equipamentos que empregam e outras variáveis dificilmente estimadas.

A alternativa mais simples é a valoração por múltiplos: supondo que o valor da rede deriva das funcionalidades que esta oferece aos seus usuários, entendemos a trajetória do valor a partir da evolução no volume de transações, quantidade de usuários ativos, contratos inteligentes empregados ou outro indicador de atividade da rede.

Esse método nos dá algumas indicações importantes: se a utilização da rede cresce desacompanhada do preço de mercado, poderíamos assumir que o valor percebido pelo mercado irá se ajustar em um patamar mais elevado. Mas, para chegarmos a um valor numérico - dizer que o Ethereum vale US$ 1 mil, por exemplo -, teríamos que tomar como referência o histórico da rede.

As ressalvas abundam: só para começar, a rede é demasiado recente e volátil para supor que as médias históricas oferecem boas referências; e a escolha do indicador implica assumir que conhecemos um fator relevante para a derivação de valor da rede. 

A comparação com plataformas semelhantes, como Cardano ou Polkadot (DOT), é ainda mais problemática: essas redes têm propósitos e tecnologias muito distintas, além de serem ainda mais recentes - seria mais fácil usar o Ethereum como referência para as demais, já que é a plataforma mais “antiga” e com maior capitalização.

Considerados os demais métodos e suas limitações, podemos olhar agora para o Ether sob um novo olhar: com a implantação do Proof-of-Stake, o ativo passa a gerar fluxos de caixa para aqueles que travarem tokens para se tornarem validadores da rede. Por consequência, podemos estimar seu valor com o mesmo método utilizado para ações e imóveis.

Uma forma fácil de fazê-lo: observando a receita diária média dos stakers, supomos que esses ganhos se manterão estáveis pelos próximos meses. Temos, assim, uma estimativa para os ganhos esperados pelos próximos períodos; para chegar daí a uma estimativa de valor, basta ponderá-los ao custo de oportunidade - a valorização esperada do Bitcoin ou algum índice de volatilidade do Ethereum, por exemplo.

Vejamos como operar este cálculo na prática: em 20 de fevereiro de 2021, a receita diária média dos validadores era estável na região dos 0,0076 ETH. Anualizada, essa remuneração soma 2,7740 ETH - 8,67% dos 32 ETH travados por cada validador.

O próximo passo envolve mais incerteza: supondo que os validadores buscam rentabilidade em dólares, precisamos projetar a cotação do Ethereum para o próximo ano. Sob a hipótese de que o preço orbite em torno dos US$ 2.000, a remuneração anual de um validador é de US$ 5.548. Este valor é, por fim, ponderado à volatilidade anual do Ethereum, de 29,10%. para chegarmos ao valor de US$ 4.300 para o Ethereum.

Este método está cercado de limitações, é claro. Para aplicá-lo, precisamos assumir hipóteses sobre a estabilidade da receita dos validadores, a cotação futura do Ether, o custo de oportunidade dos investidores. 

Seja como for, acredito que seja um bom ponto de partida. Com mais contribuições da comunidade e de especialistas, em breve teremos evoluído para uma boa compreensão do valor do Ethereum e das demais plataformas Proof-of-Stake.

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